我們判斷全面二胎有望在短期內放開,進而每年增加約200萬新生兒,拉動180億奶粉消費:

　　我國生育率水平偏低且持續下降:我國生育率1.67,低于全球平均(2.5)以及主要的新興國家和發達國家,而且在持續下降,導致老齡化問題和勞動力缺口越來越大。

　　政策實施進度較猶豫,但方向已明確,單獨二胎效果低于預期可能成為政策放開的契機:2001年雙獨二胎政策就已放開,說明政府已經意識到未來老齡化問題。但對于短期第四次嬰兒潮的擔憂和長期老齡化問題的糾結,使得政府在二胎政策上始終不敢走得太快。

　　保守估計,全面二胎放開的效果應好于單獨二胎(107萬申請),預計每年會增加約200萬新生兒。

　　海淘奶粉優勢被削弱,明年國內價格戰有望結束:近兩年國內市場受海淘低價沖擊巨大,6月起國行奶粉集體降價,海淘與國行的價差逆轉,海淘奶粉價格優勢減弱。跨境電商進口政策擬收緊,要求在罐體印制中文標簽,海淘便利度大幅下降。海淘進口受控制后,國內奶粉價格有望企穩。

　　配方注冊提高行業門檻,行業整合提升集中度:1)配方注冊制即將實施,奶粉品牌將由2000多個縮減到500個左右,行業壁壘大幅提高。大批中小奶粉企業將被淘汰。2)蒙牛和達能將旗下奶粉業務注入雅士利,統一運作市場,輝山也與荷蘭皇家菲仕蘭合資,未來國內外奶粉企業合資和互相參股可能成為趨勢(類似啤酒),行業向幾個大品牌集中,通過海外品牌和奶源背書解決消費者對國產奶粉不信任問題。

　　行業洗牌后盈利能力有望恢復:奶粉行業毛利率在60%以上,國內品牌的銷售費用率普遍在40%左右(海外品牌約20%),營業利潤率國內品牌在10%左右(海外品牌約20%),未來集中度提高后,國內奶粉企業利潤有大幅提升的空間。

　　投資建議:明年奶粉行業大概率還在降價尋底的過程中,但政策層面對行業整體利好,所以調整可能不如預期慘烈,原罐進口、性價比高、品牌力和渠道強大的龍頭企業有望在亂世中獲得發展機會。中長期看好伊利股份(渠道強,估值低,首推)、貝因美(短期估值高,重整效果值得期待)。

文章來源：興業證券